美國金融穩(wěn)定計(jì)劃：政策、風(fēng)險(xiǎn)與影響
美國金融穩(wěn)定計(jì)劃：政策、風(fēng)險(xiǎn)與影響
美國金融危機(jī)已經(jīng)成為大蕭條以來全球最嚴(yán)重的金融危機(jī),對金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)都造成重大的負(fù)面沖擊。北京時(shí)間2月11日，美國財(cái)政部公布了市場期待已久的《金融穩(wěn)定計(jì)劃》，拉開了奧巴馬政府應(yīng)對金融危機(jī)的序幕。該計(jì)劃旨在取代上屆政府的救市方案，以穩(wěn)定和恢復(fù)美國金融體系的功能，提供經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所需的信貸資金。與此同時(shí)，美國參議院通過了總價(jià)值為8380億美元的財(cái)政刺激法案，為奧巴馬政府救市開辟了一條新的途徑。
但是，在兩大利好的刺激下，美國金融市場毫不領(lǐng)情，道瓊斯指數(shù)狂跌4.6％，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)更是下挫4.9％，標(biāo)普金融指數(shù)狂跌8％，而美國國債收益率突破3％。面對美國財(cái)政部“全面而有力”的金融穩(wěn)定計(jì)劃，金融市場卻是一片暗淡的景象。
奧巴馬對布什政府的救援計(jì)劃的進(jìn)度和效率頗有微詞，其政府上臺(tái)之后，奧巴馬就加速了新一輪救援計(jì)劃的制定與實(shí)施，以進(jìn)行“一致行動(dòng)式”的救援。但是，方案出臺(tái)卻遭遇市場冷遇。為此，本文將介紹美國政府金融穩(wěn)定計(jì)劃的政策措施，政策風(fēng)險(xiǎn)及其對美國金融市場的影響，以及對中國的影響等。
一、美國金融穩(wěn)定計(jì)劃的政策措施
由美國財(cái)政部長蓋特納公布的金融穩(wěn)定計(jì)劃，旨在延續(xù)并修訂上屆政府的救市計(jì)劃，以穩(wěn)定和恢復(fù)金融體系，并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。在該計(jì)劃中，政府的首要目標(biāo)是向市場注入信心，以讓政府有充分的市場信心基礎(chǔ)實(shí)行連貫而全面的政策，緩解銀行業(yè)危機(jī)。紐約時(shí)報(bào)認(rèn)為，財(cái)政部此舉是為了重新喚起美國失去的信心。
在這個(gè)財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)和聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司等部門共同參與制訂的指導(dǎo)性計(jì)劃中，政府表明將采取一致行動(dòng)的態(tài)度，通過全面的救市政策，保證金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。蓋特納表示了對上屆政府漸進(jìn)主義的批評，他認(rèn)為行動(dòng)緩慢將帶來更多風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致更大的成本。同時(shí)，在這個(gè)計(jì)劃中，政府強(qiáng)調(diào)了信息透明、責(zé)任性和政府資金使用的條件性原則，以保護(hù)納稅人的資金。
在全面而有力的金融穩(wěn)定計(jì)劃中，主要包括六個(gè)方面的政策措施。
其一，成立金融穩(wěn)定信托基金。這個(gè)方案包括三個(gè)層面的內(nèi)容。一是政府將要求資產(chǎn)超過1000億美元的大型銀行接受一個(gè)全面的壓力測試，以測試這些銀行消化損失、維持借貸的能力和資金要求，在這個(gè)過程中強(qiáng)化透明原則和信息披露原則，尤其提高銀行資產(chǎn)負(fù)債表的信息披露。二是實(shí)行資本援助計(jì)劃，為了鼓勵(lì)銀行通過金融市場消化損失并獲得額外資本，政府將提供緩沖資本進(jìn)行鼓勵(lì)。三是成立金融穩(wěn)定信托基金，掌管在資本援助計(jì)劃中的資金，管理政府對金融機(jī)構(gòu)的投資。
其二，成立公私合營的投資基金。該基金是和金融穩(wěn)定信托基金并行的投資基金，由財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司和私人投資者共同投資，旨在通過政府資金的杠桿效應(yīng)撬動(dòng)私人資本，重新恢復(fù)私人部門參與金融市場，以最小化政府投資，最大化私人資本的參與，進(jìn)而解決問題資產(chǎn)問題。該計(jì)劃是“壞賬銀行計(jì)劃”的衍生形式，只是該基金的出資人由政府轉(zhuǎn)變?yōu)檎c個(gè)人。該基金的初步貸款能力規(guī)模為5000億美元，根據(jù)運(yùn)作情況可能最終擴(kuò)大到1萬億美元。
其三，啟動(dòng)消費(fèi)和商業(yè)信貸新計(jì)劃。這一計(jì)劃最高將籌集1萬億美元的資金，以啟動(dòng)二級信貸市場，降低信貸成本，恢復(fù)信貸市場的基本功能。該方案一要擴(kuò)大美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)支持證券定期貸款工具（該工具具有5倍的杠桿效應(yīng)，所以美聯(lián)儲(chǔ)的貸款規(guī)模為2000億美元）的適用范圍，小企業(yè)融資、信用卡、學(xué)生貸款、汽車貸款和商業(yè)抵押貸款將被納入，以擴(kuò)大二級市場尤其是證券化產(chǎn)品的流動(dòng)。
第四，是房地產(chǎn)市場救市方案。這個(gè)方案提供500億美元的資金，降低抵押貸款的還款額度和利率水平，以規(guī)避“可避免的止贖現(xiàn)象”的持續(xù)產(chǎn)生。
最后兩項(xiàng)計(jì)劃，即美國政府強(qiáng)調(diào)透明性、責(zé)任性、救助條件性和監(jiān)管原則，同時(shí)將啟動(dòng)小企業(yè)和社區(qū)借貸計(jì)劃，提高對小企業(yè)的信用擔(dān)保水平至90％，并減少相關(guān)費(fèi)用。
二、美國金融穩(wěn)定計(jì)劃存在的問題
美國金融穩(wěn)定計(jì)劃的出臺(tái)和財(cái)政刺激方案在參議院獲得通過，一定意義上表明奧巴馬政府的救市行動(dòng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，也顯示奧巴馬政府對上屆政府“漸進(jìn)主義”的摒棄。但是，美國金融穩(wěn)定計(jì)劃一公布，卻引來了金融市場的狂跌，這是對這一“全面而有力”的計(jì)劃的有力質(zhì)疑。
市場認(rèn)為，金融穩(wěn)定計(jì)劃作為一項(xiàng)指導(dǎo)性原則雖然全面，但過于寬泛、空洞。該計(jì)劃缺少對最棘手問題的強(qiáng)有力的應(yīng)對措施，同時(shí)缺乏對各項(xiàng)措施的具體的實(shí)施細(xì)節(jié)，因此存在許多模糊和不確定的因素。紐約時(shí)報(bào)認(rèn)為，該計(jì)劃不是解決問題，而是帶來更多的問題，離市場預(yù)期的具有針對性的政策措施相去甚遠(yuǎn)。
其二，私人資本入市的有效性。該計(jì)劃將政府資金和私人資本聯(lián)系起來，希望通過政府資金的引導(dǎo)和杠桿作用推動(dòng)私人資本更大范圍、更加深入地參與到信貸市場中，充分調(diào)動(dòng)和利用私人資本是該計(jì)劃的核心要素。雖然私人資本入市，有利于為問題資產(chǎn)進(jìn)行更加有效的定價(jià)，分?jǐn)傉Y金壓力，但是，在目前市場條件下，私人資本的審慎原則將極大地影響政策的有效性，在計(jì)劃中也缺乏推進(jìn)私人資本入市的有效激勵(lì)機(jī)制。另外，在問題資產(chǎn)確認(rèn)和處理的過程中，所需要的資本規(guī)模可能是私人資本所無法承擔(dān)的。馬丁沃爾夫和魯比尼教授認(rèn)為，私人資本入市的積極性和金融資產(chǎn)定價(jià)是問題解決的關(guān)鍵要素。
其三，公私關(guān)系模糊。不管是投資基金還是消費(fèi)和商業(yè)信貸計(jì)劃，政府資金和私人資本的關(guān)系都非常模糊。在公私合營的投資基金中，該計(jì)劃并沒有明確政府資金的規(guī)模和出資比例；在消費(fèi)和商業(yè)信貸計(jì)劃中，二級市場啟動(dòng)中私人資本的作用也沒有明確。政府希望通過緩沖資產(chǎn)作為杠桿的支點(diǎn)，撬動(dòng)更多的私人資本參與，在沒有明確政府資本與私人資本的關(guān)系時(shí)，可能是一廂情愿的政策。
其四，銀行流動(dòng)性。在目前情況下，銀行流動(dòng)性嚴(yán)重不足，信貸嚴(yán)重萎縮，政策救援的重點(diǎn)是向銀行提供流動(dòng)性，使得信貸市場功能得以恢復(fù)。但是，在該計(jì)劃下，銀行不僅沒有獲得及時(shí)的流動(dòng)性支持或者可以暫緩問題資產(chǎn)減記和損失確認(rèn)，而且還需要立即進(jìn)行“壓力測試”。經(jīng)濟(jì)學(xué)家雜志認(rèn)為，這將使銀行面對更加艱難的環(huán)境。
其五，銀行問題資產(chǎn)。在美國財(cái)政部“問題銀行”計(jì)劃受到較大質(zhì)疑之后，美國政府采取公司合營投資基金的方式，以尋求政府資金投入和私人資本投入的平衡，并采取私人資本和市場手段為問題資產(chǎn)定價(jià)，防止過多的政府資金（來自納稅）以過高的價(jià)格購買垃圾資產(chǎn)。但是，由于私人資本參與的規(guī)模和程度存在巨大的不確定性，因此問題資產(chǎn)的解決存在變數(shù)。
最后，道德風(fēng)險(xiǎn)問題。在本輪金融危機(jī)中，金融機(jī)構(gòu)的過度金融創(chuàng)新、金融投機(jī)和非審慎的經(jīng)營原則是危機(jī)爆發(fā)和蔓延的重要因素，銀行等金融機(jī)構(gòu)必須而且正在為此付出代價(jià)。結(jié)果是，很多銀行已經(jīng)沒有償還能力，在技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)，而政府的持續(xù)救助無疑是縱容道德風(fēng)險(xiǎn)，將付出高昂的成本?？唆敻衤J(rèn)為，現(xiàn)在對于遭遇償付危機(jī)的銀行，最好的辦法是國有化。
三、美國金融穩(wěn)定計(jì)劃的影響
總體而言，雖然金融穩(wěn)定計(jì)劃存在很多變數(shù)，但估計(jì)美國政府可能出臺(tái)更加詳細(xì)、更具針對性的政策，以提高該計(jì)劃的可操作性和政策的有效性。但是，在金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)前景方面，美國政府仍然面臨許多重要的問題，而且一些問題是“火燒眉毛、刻不容緩”。在該背景下，金融穩(wěn)定計(jì)劃的不確定性可能產(chǎn)生重大的負(fù)面影響。馬丁沃爾夫認(rèn)為，美國政府需要專注和堅(jiān)決，否則將喪失政府的公信力。
首先，毒瘤資產(chǎn)問題無法及時(shí)解決，銀行體系風(fēng)險(xiǎn)不斷累加。金融穩(wěn)定計(jì)劃采取資產(chǎn)救助計(jì)劃，政府提供緩沖資本，鼓勵(lì)銀行等金融機(jī)構(gòu)通過金融市場和私人資本消化損失，恢復(fù)市場功能，但是，由于緩沖資本規(guī)模有限，私人資本參與存在不確定性，銀行通過金融市場處置問題資產(chǎn)、消化損失、恢復(fù)功能的政策目標(biāo)可能無法實(shí)現(xiàn)?？梢哉f，美國金融穩(wěn)定計(jì)劃針對銀行業(yè)和信用市場穩(wěn)定和職能發(fā)揮的政策缺乏針對性，尤其是沒有很好應(yīng)對問題資產(chǎn)的政策措施，這可能導(dǎo)致毒瘤資產(chǎn)無法從銀行的資產(chǎn)負(fù)債表完全剝離。這樣，問題資產(chǎn)將一直成為銀行的重大負(fù)擔(dān)，銀行就必須不斷資產(chǎn)減記，或者低價(jià)出售資產(chǎn)。這要么導(dǎo)致銀行負(fù)擔(dān)越來越重、資本金日益枯竭；要么導(dǎo)致銀行競相拋售資產(chǎn)，導(dǎo)致市場進(jìn)一步下挫。IMF預(yù)計(jì)美國銀行信貸資產(chǎn)潛在損失從去年10月的1.4 萬億美元飆升至2.2萬億美元。紐約大學(xué)魯比尼教授估計(jì)，美國銀行業(yè)貸款的問題資產(chǎn)約為1.1萬億美元、持有的衍生品和債券以以市定價(jià)準(zhǔn)則計(jì)可能有6000—7000億美元的問題資產(chǎn)，除非政府即刻采取措施，否則2009年上半年銀行體系還將需要2500—3000億美元的額外資本以應(yīng)對資產(chǎn)減記。
其次，信貸市場功能的發(fā)揮難以正常化。由于問題資產(chǎn)處置存在風(fēng)險(xiǎn)，銀行可能無法輕松上陣，就可能導(dǎo)致信貸進(jìn)一步緊縮，這無疑會(huì)給信貸市場帶來雪上加霜的后果，信貸市場的融資功能將受到極大的沖擊。而且，由于信貸緊縮，二級市場的交易和發(fā)展將受到限制，抵押貸款的證券化過程將受壓制，投資者缺乏投資工具，銀行難以通過資產(chǎn)證券化回流資金。這樣，整個(gè)信貸市場封閉的資金環(huán)將被打破?？偨y(tǒng)經(jīng)濟(jì)顧問委員會(huì)主席薩默斯認(rèn)為該計(jì)劃最終將改善信用流動(dòng)狀況的目標(biāo)可能無法實(shí)現(xiàn)。結(jié)果反而可能是，信貸緊縮，信用市場萎縮，金融體系的資金融通和資源配置功能受損，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇難有起色。
再次，政府背負(fù)大量不良資產(chǎn)，可能導(dǎo)致嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。金融時(shí)報(bào)認(rèn)為，政府管理的資產(chǎn)大幅增加，這可能導(dǎo)致政府對金融部門的控制將大大加強(qiáng)。但是，政府大規(guī)模擴(kuò)大資產(chǎn)，面臨巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)成為美國金融行業(yè)最大的“地主”，這可能醞釀更大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。比如財(cái)政部就將撥出800億美元以消化美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)損失，這可能暗示美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)壞賬問題同樣嚴(yán)重。
還有，美國政府面臨的保持市場經(jīng)濟(jì)和銀行私有化與銀行國有化的矛盾將激化。由于很多銀行面臨的是償付危機(jī)，在財(cái)務(wù)上已經(jīng)面臨清算破產(chǎn)，但是，這些銀行具有重要影響力，具有“大而不倒”的稟賦，政府必須給予救助。為了保證這些銀行的私有化，政府只能通過債權(quán)（財(cái)政部的計(jì)劃為可轉(zhuǎn)換債券）為銀行融資，但是如果這些銀行的狀況得不到改善，那么政府的資金投入將是一個(gè)無底洞。雖然，蓋特納表示政府無意國有化銀行，而且政府不善于管理銀行，但是政府通過可轉(zhuǎn)換債券為銀行注資，實(shí)際上隱含地表示存在國有化的可能。而且如果銀行償付狀況確實(shí)無法改善，政府不想銀行破產(chǎn)又無力繼續(xù)注入大規(guī)模資金，那么正如克魯格曼教授和魯比尼教授認(rèn)為的，問題銀行的解決唯一的可行途徑就是國有化。但是，在自由資本主義的土地上實(shí)行國有化，對于美國政府更是難以下咽的苦果。而馬丁沃爾夫的建議更為瘋狂，政府最首要的任務(wù)就是“宰殺僵尸銀行”，把資不抵債、沒有償付能力的銀行徹底清除。
另外，美國政府救市資金不足，政府赤字將大幅度擴(kuò)大。在布什遺留下來的救援計(jì)劃中，財(cái)政部可以利用的資金已經(jīng)不足3500億美元，扣除房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定基金500億美元，財(cái)政部目前可以動(dòng)用的資金僅為3000億美元。這筆資金用于公私合營投資基金，應(yīng)對市場估計(jì)近2萬億問題資產(chǎn)顯得極其有限，還需要應(yīng)付貸款能力規(guī)模為1萬億美元的消費(fèi)和商業(yè)信貸計(jì)劃，政府的救市資金捉襟見肘、更加力不從心。更何況銀行問題資產(chǎn)到底有多少仍是一個(gè)未知數(shù)，如果金融資產(chǎn)損失尚未得到確認(rèn)，就無法預(yù)見危機(jī)是否見底，那么銀行的不良資產(chǎn)將持續(xù)增加。馬丁沃爾夫認(rèn)為，如果沒有其他救市資金，美國政府根本無法解決問題資產(chǎn)、恢復(fù)銀行償付能力。為了應(yīng)對問題資產(chǎn)，恢復(fù)金融市場功能，政府可能不得不通過發(fā)行債券來為金融危機(jī)救援融資，為此美國政府赤字將被推高到新的歷史記錄水平。2009財(cái)年前兩個(gè)月里（10-11月），美國政府財(cái)政赤字已經(jīng)高達(dá)4016億美元，已接近2008財(cái)年創(chuàng)紀(jì)錄的4550億美元水平。美國政府收入可能因危機(jī)影響而進(jìn)一步下降，支出則可能因?yàn)閷?shí)施刺激經(jīng)濟(jì)措施而持續(xù)增加，2009財(cái)年美國政府財(cái)政赤字可能再創(chuàng)新高，達(dá)到1萬億美元，約為美國國內(nèi)生產(chǎn)總值的7%。
最后，美國政府的政治壓力可能加大，政策空間可能被積壓。國會(huì)的政治家已經(jīng)日益感受到金融救援是一個(gè)費(fèi)錢、費(fèi)力和冒險(xiǎn)的活動(dòng)，失業(yè)率屢創(chuàng)新高、金融高管天價(jià)薪酬、救助計(jì)劃資金管理不善已經(jīng)引起了廣泛的義憤，并致使一些議員開始反對政府的金融救援計(jì)劃和財(cái)政刺激計(jì)劃?？梢灶A(yù)見的是，奧巴馬政府可能還需要國會(huì)的支持，以進(jìn)一步獲得授權(quán)和資金。但是，金融穩(wěn)定計(jì)劃效果的不確定性可能使得國會(huì)更加審慎，政府面臨的政治壓力可能更大。
四、金融穩(wěn)定計(jì)劃對中國的影響及啟示
由于銀行體系和金融體系的資金融通和資源配置功能無法正常發(fā)揮，美國經(jīng)濟(jì)可能進(jìn)一步下滑，外部需求可能繼續(xù)下挫，中國出口將面臨更大的困難，在這個(gè)過程中全球經(jīng)濟(jì)可能進(jìn)一步萎縮，對中國的出口和經(jīng)濟(jì)增長又帶來另一個(gè)沖擊。更值得注意的是，美國眾議院通過的財(cái)政刺激計(jì)劃，要求購買美國貨來刺激經(jīng)濟(jì)，雖然參議院對此做出一些調(diào)整,但是可以看出美國貿(mào)易保護(hù)主義氣氛濃厚,中美之間的貿(mào)易摩擦可能面臨更多變數(shù)。
在匯率方面，美國新任財(cái)長曾指責(zé)中國操縱人民幣匯率，如果美國政府在國內(nèi)面臨巨大的政治壓力，經(jīng)濟(jì)失衡無法通過內(nèi)部途徑得到很好解決，那么從外部尋求借口和替罪羊的可能性就加大，那么首當(dāng)其沖的可能就是中國和人民幣匯率問題。
在美國國債問題上，中美的關(guān)系將更加微妙。在美國救市過程中，發(fā)行國債、擴(kuò)大赤字已經(jīng)是箭在弦上的事情。作為最大的外匯儲(chǔ)備持有國和美國最大的債權(quán)國，中國在處理存量儲(chǔ)備和增量儲(chǔ)備關(guān)系上將面對更加困難的選擇。美國可能要求中國增持更多的美國國債，這可能放緩中國調(diào)整外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的步伐。在長期上，這對中國調(diào)整經(jīng)濟(jì)的外部失衡是不利的。
中國經(jīng)濟(jì)外部失衡調(diào)整的壓力增大會(huì)傳導(dǎo)至內(nèi)部調(diào)整層面，這意味著中國調(diào)整投資儲(chǔ)蓄關(guān)系的壓力更大，外部約束也可能加大。這要求中國加速推進(jìn)擴(kuò)大內(nèi)需的基本國策，同時(shí)也要求中國應(yīng)該以科學(xué)合理的方式調(diào)整投資、儲(chǔ)蓄和出口的關(guān)系，以防止政策失效，甚至是加劇經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡和外部失衡。
美國金融救援計(jì)劃出臺(tái)遭市場冷遇也給中國敲響警鐘，即經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃應(yīng)該抓住問題的主要矛盾。比如中國經(jīng)濟(jì)最大的風(fēng)險(xiǎn)是外部需求的下降以及由此帶來的經(jīng)濟(jì)下滑，但是出口下滑卻帶來了大部分經(jīng)濟(jì)部門的整體性放緩，這說明中國經(jīng)濟(jì)對外需的依賴度太高，問題的核心是失衡的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。因此，中國經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的落腳點(diǎn)和出發(fā)點(diǎn)是調(diào)整內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長。當(dāng)然這不是一個(gè)一蹴而就的過程。
